Matei Bogdan
Publicat în 19 iunie 2019, 06:32 / 100 elite & idei

Silviu Cerna: Țintirea inflației, independența și credibilitatea băncii centrale (II)

Silviu Cerna: Țintirea inflației, independența și credibilitatea băncii centrale (II)

de Silviu Cerna

Independența băncii centrale

Concluzia care se desprinde din cele arătate în prima parte a acestui articol este că o condiţie importantă pe care trebuie să o îndeplinească statutul băncii centrale este să creeze o structură de stimulente care să asigure plasarea conducerii instituţiei respective într-o perspectivă pe termen lung. Deoarece majoritatea politicienilor se caracterizează mai degrabă printr-un comportament ghidat de considerente pe termen scurt („miop”), este necesar ca deciziile de politică monetară să fie scoase pe cât posibil de sub influenţa procesului politic general. Se explică, astfel, motivul pentru care, la ora actuală, independenţa băncii centrale este considerată aproape unanim o condiţie necesară pentru o politică monetară eficientă.

În literatură, există mai multe definiţii ale independenţei băncii centrale. Astfel, unii autori fac distincţie între „independenţa în alegerea obiectivelor” şi „independenţa în alegerea instrumentelor”. Conform acestor autori, banca centrală se bucură de independenţă în ceea ce privește alegerea obiectivelor în situaţia în care este liberă să-şi stabilească obiectivele (stabilitatea prețurilor; stabilitatea financiară; creșterea economică etc.) sau cel puţin valoarea curentă a ţintelor referitoare la anumite obiective. (1) Banca centrală are independenţă instrumentală, dacă are un anumit control asupra pârghiilor de politică monetară şi poate realmente folosi instrumentele respective.

Alți autori fac distincţie între „independenţa economică” şi „independenţa politică”. (2)Independenţa economică înseamnă că banca centrală este complet liberă să efectueze toate operaţiunile monetare necesare pentru a-şi realiza obiectivele operaţionale. Prin independenţă politică, autorii citați înţeleg capacitatea băncii centrale de a urmări obiectivul stabilităţii preţurilor fără ingerinţe formale sau informale din partea politicienilor.

Toate aceste definiţii au virtuţi şi limite cognitive şi operaţionale, iar, ca urmare, este utilă o încercare de sintetizare a celor două abordări. (3) Fără a intra în detalii, menționăm că se pot distige trei accepţiuni ale noţiunii de „independenţă”:

1) Independenţa în alegerea obiectivelorpresupune că guvernul nu are influenţă directă asupra stabilirii obiectivelor politicii monetare.

2) Independenţa în alegerea instrumentelor (independenţă instrumentală): presupune că banca centrală poate să-şi stabilească în mod autonom atât obiectivele operaţionale (rata dobânzii; agregatele monetare; cursul de schimb etc.), cât și intrumentele de politică monetară pe care le folosește (mecanismul de refinanțare a băncilor comerciale; mecanismul de absorbție a lichidităților din sectorul bancar; operațiunile open market; rezervele obligatorii etc.).

3) Independenţa personală: presupune că membrii organismului de conducere al băncii centrale pot rezista directivelor formale sau presiunilor informale venite din partea guvernului sau a altor foruri politice.

Studiile empirice consacrate problemei independenţei băncii centrale ajung la concluzia că un asemenea statut constituie un important factor de reducere a inflaţiei. Astfel, în lucrarea citată la nota 2) supra, autorii arată că între independenţa politică şi economică, pe de o parte, şi nivelul ratei inflaţiei, pe de altă parte, există o legătură inversă semnificativă. Ei nu găsesc însă nici o corelaţie semnificativă între diverse forme de independenţă şi rata de creştere a PIB real. De aceea, autorii amintiți consideră că, în termeni de performanţă economică, independenţa băncii centrale are numai beneficii şi nu are nici un cost.

Această constatare este confirmată de numeroase alte studii empirice, pe care, pentru a nu încărca prea mult textul, nu le cităm aici. Vom spune doar că toate investigaţiile empirice se confruntă cu problema alegerii criteriilor în funcţie de care se ponderează elementele în funcție de care se calculează gradul de independenţă al băncii centrale (independenţă în alegerea obiectivelor, instrumentală şi personală), problemă pe care diverși autori o soluţionează în mod diferit, ceea ce face ca rezultatele să fie diferite. Însă, rezultatele obţinute prin cercetări empirice pot fi completate prin judecăţi de valoare în legătură cu îndeplinirea unui criteriu sau altul, iar în modul acesta rezultatele pot fi rafinate.

O problemă teoretică a tuturor studiilor empirice cu privire la relaţia dintre independenţă şi inflaţie este a şti dacă un asemenea statut de independență este necesar în toate cazurile sau doar atunci când guvernul este tentat să ducă o politică inflaţionistă pentru a reduce rata şomajului. Căci, chiar şi în cazul unei bănci centrale care nu este independentă, o distorsiune inflaţionistă (inflation bias) se produce doar atunci când sunt îndeplinite anumite condiţii: 1) în ţară există şomaj; 2) spre deosebire de şomaj, inflaţia nu este considerată o problemă serioasă nici de guvern şi nici de societate; 3) guvernul se teme că nu va fi reales, iar ca urmare recurge la o strategie „mioapă”.

Cu alte cuvinte, în ţările cu şomaj redus, în care există un puternic sprijin social pentru stabilitatea preţurilor şi un mediu politic foarte stabil, faptul că banca centrală este dependentă de sfera politică nu duce automat la creşterea probabilităţii apariţiei unei distorsiuni inflaţioniste. Exemple în acest sens sunt Anglia şi Japonia, în care, până în anii ’90, băncile centrale erau dependente de guvern, însă, cu toate acestea, politicile monetare erau orientate spre asigurarea stabilităţii preţurilor.

În prezent, în majoritatea ţărilor, sprijinul social pentru stabilitatea preţurilor este foarte puternic, iar ca urmare s-ar putea trage concluzia că o bancă centrală independentă nu mai este necesară. Experienţa ultimilor ani arată însă că reizbucnirea inflaţiei nu poate fi niciodată exclusă, chiar şi după o lungă perioadă de inflaţie scăzută. De aceea, independenţa băncii centrale constituie şi la ora actuală un important mijloc de siguranţă împotriva unui derapaj inflaţionist.

Responsabilitatea băncii centrale

Faptul că majoritatea băncilor centrale din lume se bucură la ora actuală de un mare grad de independenţă necesită monitorizarea acestor insituţii publice de către populaţie şi parlament. Aplicarea consecventă a principiului responsabilităţii publice (public accountability) implică răspunderea juridică a membrilor organismului de conducere al băncii centrale, inclusiv concedierea acestora – în caz de incompetenţă.

În ultimii ani, problema responsabilităţii băncii centrale este intens discutată, iar aceasta, de cele mai multe ori, în strânsă legătură cu noţiunea de „transparenţă”. În general, conducerea băncii centrale nu este considerată responsabilă decât pentru realizarea sau nerealizarea obiectivelor declarate ale politicii monetare. Ca urmare, pentru înţelegerea problematicii responsabilităţii şi transparenţei băncii centrale, trebuie avute în vedere principalele concluzii desprinse din analiza obiectivelor politicii monetare. (4) În lumina acestor concluzii, există două forme de responsabilitate: 1) responsabilitatea ex post, care presupune că banca centrală justifică ulterior motivele pentru care nu şi-a atins obiectivele; și 2) responsabilitatea ex ante, care presupune că banca centrală justifică în manieră prospectivă abaterile valorilor previzionate de la valorile stabilite ca obiective; o asemenea perspectivă se justifică, în principal, din cauza marilor decalaje de timp existente în procesul de transmisie a politicii monetare.

Responsabilitatea ex post presupune că banca centrală este ţinută să justifice motivele pentru care nu a fost în măsură să evite următoarele situaţii negative: a) apariţia unui şoc pozitiv sau negativ în domeniul cererii, şoc asociat cu o rată a inflaţiei mai mare (mică) decât ţinta de inflaţie; și b) apariţia unui şoc pozitiv sau negativ în domeniul ofertei, şoc asociat cu stabilitatea preţurilor şi cu un gap pozitiv sau negativ al nivelului producţiei (în raport cu nivelul potenţial).

Responsabilitatea ex ante se bazează pe un raţionamentul similar. Singura deosebire este că ceea ce se utilizează în acest caz sunt valorile preliminate ale ratei inflaţiei şi ale abaterii volumui producţiei (gap). În cazul ţintirii inflaţiei, orizontul de timp uzual este de doi ani, iar ceea ce trebuie să justifice banca centrală este situaţia în care rezultatele prevăzute sunt negative.

Din punct de vedere analitic, responsabilitatea ex ante este mai dificil de stabilit, deoarece este legată de valori previzionate. Datele respective pot proveni de la banca centrală sau de la alte organisme de prognoză. Este evident că prognozele externe sunt mai obiective decât propriile prognoze ale băncii centrale şi că, deci, cele dintâi sunt mai adecvate pentru evaluarea performanţei băncii centrale. Această afirmaţie este valabilă în special în cazul în care banca centrală încearcă să provoace inflaţie-surpriză, ceea ce implică publicarea de către aceasta a unor prognoze în care rata inflaţiei previzionată este relativ mică. (5)

Problema capacităţii unor organisme de prognoză externe de a produce previziuni utile pentru exercitarea responsabilităţii ex ante a băncii centrale conduce la conceptul de „transparenţă”.

Transparența

Analiza dublei dimensiuni – ex ante şi ex post – a responsabilităţii publice a băncii centrale permite clarificarea ideii de „transparenţă” a instituţiei respective. În lumina analizei din paragraful precedent, transparenţa apare ca o valoare în sine, care impune ca banca centrală să furnizeze publicului volumul maxim de informaţii de care dispune.

În condiţiile în care principalul criteriu al politicii de comunicare a băncii centrale este responsabilitatea, informaţiile oferite publicului trebuie să-i permită acestuia din urmă să evalueze în manieră ex post şi ex ante capacitatea băncii centrale de a-şi îndeplini obiectivele.

În ceea ce priveşte responsabilitatea ex post, nu există realmente nici un motiv ca banca centrală să aibă informaţii care nu pot fi dezvăluite publicului. În această privință, principalul mijloc de comunicare este reprezentat de conturile naţionale, care cuprind date considerate general accesibile.

Lucrurile sunt însă oarecum diferite în ceea ce priveşte responsabilitatea ex ante, care necesită publicarea doar a previziunilor pentru indicatorii macroeconomici relevanţi. Or, la ora actuală, există numeroase informaţii publice, care provin de la un mare număr de instituţii – publice şi private – a căror activitate constă în efectuarea regulată de prognoze exhaustive cu privire la indicatorii importanţi ai principalelor ţări ale lumii. În plus, unele instituţii internaţionale, cum ar fi, „Consensus Economics”, FMI, BCE etc., publică regulat sinteze ale previziunilor pe care le fac cu privire la evoluţiile economice. Ca urmare, în principiu, fiecare cetăţean şi fiecare parlamentar poate obţine relativ uşor datele de care are nevoie pentru a aprecia dacă banca centrală este sau nu în măsură să-şi îndeplinească obiectivele anunţate pentru următorii doi– trei ani. De asemenea, cei interesaţi pot estima implicaţiile politicii monetare preconizate sau efectiv aplicate de banca centrală asupra creşterii economice reale şi ocupării mâinii de lucru.

Din această perspectivă, dezbaterea academică despre transparenţă pare oarecum ruptă de realitate. (6) Căci, această dezbatere porneşte adesea de la ideea că banca centrală deţine informaţii secrete, pe care le ascunde publicului. Însă, oricât de mare impact ar avea acest mod de punere a problemei, există puţine dovezi empirice că banca centrală deţine realmente asemenea informaţii asimetrice.

De exemplu, în măsura în care este vorba despre şocurile din domeniul ofertei, nu există nici un motiv ca banca centrală să fie mai bine informată în legătură cu existenţa şi modul de manifestare a acestor şocuri decât institutele de cercetări economice – publice şi private –, institutele naţionale de statistică, FMI, OCDE etc., care toate publică rezultatele analizelor pe care le fac cu privire la starea şi perspectivele diverselor economii naţionale. Datele pe care le deţine banca centrală în legătură cu şocurile din domeniul ofertei ar putea conţine cel mult unele informaţii secrete privind sectorul financiar al economiei. Este însă îndoielnic că, în cazul în care asemenea date sunt cu adevărat relevante pentru analiza economică, banca centrală le va menţine mult timp secrete.

Singurele informaţii pe care banca centrală le deţine în mod exclusiv sunt cele referitoare la probabila configuraţie viitoare a ratelor dobânzii pe termen scurt. Aceasta, deoarece structura ratelor dobânzii pe termen scurt depinde în mare măsură de deciziile băncii centrale, iar toate celelalte previziuni referitoare la această configuraţie se bazează pe ipoteze care pot să nu reflecte adevăratele intenţii ale băncii centrale. Însă, din punct de vedere al procesului de stabilire a responsabilităţii băncii centrale, este importantă nu atât previzionarea de către organismele externe a viitoarei configuraţii a ratelor dobânzii, cât evaluarea independentă de către aceste organisme a măsurii în care structura dobânzilor preconizată permite realizarea ţintei de inflaţie anunţate. Or, organismele respective vor observa foarte repede dacă banca centrală urmăreşte sau nu obținerea configuraţiei de dobânzi adecvate. Iar în ipoteza că vor constata că ratele dobânzii sunt mai mici decât cele corespunzătoare ţintei de inflaţie anunţate, aceste organisme independente vor trage concluzia fie că banca centrală este incompetentă, fie că a renunţat la realizarea obiectivului privind inflaţia.

Desigur, în cazul în care banca centrală începe să practice o altă rată a dobânzii de politică monetară decât cea necesară prin prisma ţintei sale de inflaţie, nu este uşor de ştiut care va fi realmente rata inflaţiei. Însă, din punctul de vedere al responsabilităţii ex ante, este suficient ca publicul să ştie că banca centrală nu va reuşi să-şi îndeplinească obiectivul.

În literatură, se presupune că publicul nu cunoaşte adevaratele opţiuni ale băncii centrale cu privire la alternativa „inflaţie versus şomaj” cu care ea se confruntă adesea. Însă, chiar dacă o asemenea presupunere este corectă, ea nu constituie un motiv suficient pentru a împiedica exercitarea efectivă a responsabilităţii ex ante a băncii centrale. Căci, atâta timp cât există prognoze independente, care arată dacă ţinta de inflaţie va putea fi atinsă sau nu, este puţin important, prin prisma procesului stabilirii responsabilităţii ex ante, dacă ratarea ţintei este determinată de incompetenţa băncii centrale sau de opţiunile acesteia în materie de „inflaţie versus şomaj”. În ambele cazuri, conducerea băncii centrale va fi supusă unei puternice presiuni din partea publicului să explice motivele pentru care nu şi-a realizat obiectivele.

Discuţia academică despre transparenţă este deformată, aşadar, de o viziune oarecum naivă cu privire la competenţele şi informaţiile băncii centrale. (7)Surprinzător este că această viziune este împărtăşită nu numai de teoreticieni, ci şi de analiştii din sectorul privat şi din instituţiile internaţionale, despre care nu se poate spune că ar fi mai puţin competenţi decât colegii lor din aparatul băncii centrale. Or, dacă toţi aceşti analişti sunt la fel de competenţi, transparenţa încetează a mai fi o problemă, deoarece există foarte puţine lucruri pe care banca centrală le poate ascunde publicului.

Fără a intra în detalii cu privire la tehnologiile de comunicare folosite de diverse bănci centrale, pot fi relevate totuşi unele caracteristici comune ale acestora:

1) În cazul majorităţii băncilor centrale, principalul element al tehnologiei de comunicare este anunţarea strategiei de politică monetară. O excepţie de la aceasă regulă este Fed, care nu face declaraţii explicite în legătură cu acest subiect. Însă, chiar şi în cazul băncilor centrale care îşi anunţă public strategia de politică monetară, informaţiile conţinute în comunicatele respective sunt destul de sărace. Şi chiar şi băncile centrale care aplică ţintirea inflaţiei au o strategie de comunicare destul de „ecletică”, ceea ce face ca publicul să nu poată afla prea multe lucruri cu privire la „punctul de vedere” al băncii centrale. (8) Această afirmaţie este valabilă inclusiv în cazul BCE, a cărei strategie de politică monetară se bazează pe doi „piloni”: „valoarea de referinţă” a agregatului monetar M3 şi ceea ce foarte vag se numeşte „evaluarea generală a perspectivelor privind evoluţia viitoare a preţurilor”. Ca urmare, analiştii independenţi trebuie să se bazeze pe propriul lor „punct de vedere”, atunci când fac prognoze cu privire la variabilele macroeconomice relevante.

2) În principiu, anunţarea unei valori concrete a ţintei privind stabilitatea preţurilor este utilă, însă majoritatea economiştilor consideră că chiar şi simpla stabilire a unei ţinte de inflaţie mai mică decât 2% este compatibilă cu cerinţa transparenţei.

3) În cazul băncilor centrale care practică ţintirea inflaţiei, elementul crucial al strategiei lor de comunicare este publicarea prognozelor privind rata inflaţiei. Această strategie a fost prezentată în prima parte a acestui articol; aici menţionăm doar că, din punct de vedere al procesului de stabilire a responsabilităţii, mai adecvate sunt previziunile unor organisme externe decât propriile previziuni ale băncii centrale. Căci, în general, evaluările externe sunt mai obiective şi mai nuanţate. Prognozele proprii ale băncii centrale sunt importante doar în cazul în care aceasta ajunge la concluzia că prognozele externe sunt greşite.

4) Conform unor economişti, o importantă modalitate de informare a societăţii este publicarea minutelor şedinţelor organismelor de conducere ale băncii centrale în care se adoptă deciziile de politică monetară. (9) Totuşi, chiar dacă luările de cuvânt din şedinţele organismelor de conducere sunt integral publicate, există o tendinţă naturală ca problemele cele mai controversate să fie discutate în mod informal. Ca urmare, se constată că şi în cazul băncilor centrale care publică minutele şedinţelor organismelor lor de conducere (de exemplu, Banca Angliei, BNR etc.), aceste documente cuprind mai mult analiza situaţiei economice efectuată de către organismele respective, decât redarea exactă a spuselor participanţilor. Un caz aparte din acest punct de vedere este cel al conferinţelor de presă lunare ale preşedintelui BCE, care prezintă un interes deosebit, deoarece dau unele informaţii cu privire la viitoarea configuraţie a ratei dobânzii din zona euro. Acest model de comunicare este preluat şi în comunicatele şi conferinţele de presă ale BNR, care prezintă şi explică deciziile adoptate de Consiliul de Administraţie la ultima sa şedinţă de politică monetară.

5) Un element complementar este publicarea modului în care au votat membrii organismului de decizie în materie de politică monetară. Această informaţie nu are totuși nici o utilitate pentru estimarea viitoarei configuraţii a ratelor dobânzii. Însă, în cazul instituţiilor supranaţionale, cum este BCE, practica amintită are avantajul că atenuează riscul ca guvernatorii băncilor centrale naţionale să fie supuşi presiunilor politice în ţara lor de origine, care sunt puternice mai ales în cazul în care situaţia economică a ţării respective este diferită de cea a zonei euro în ansamblu.

În concluzie, valoarea diverselor tehnologii comunicaţionale pentru stabilirea responsabilităţii ex ante este destul de limitată. Tehnicile respective prezintă însă un anumit interes pentru formularea unor prognoze externe cu privire la viitoarea evoluţie a ratei dobânzii de politică monetară. Cu toate acestea, nu există dovezi empirice că strategiile de informare intensivă, utilizate, de exemplu, de Banca Angliei, au permis obţinerea unor performanţe mai bune decât cele ale altor bănci centrale, cum ar fi, Fed şi BCE, care practică tehnici de comunicare mai sumare.

În comparaţie cu dezbaterea teoretică foarte intensă a problemei transparenţei, în practică, s-au făcut, aşadar, puţine eforturi pentru crearea şi dezvoltarea unor proceduri riguroase de stabilire a responsabilităţii ex ante şi ex post. Raporturile anuale şi buletinele lunare ale majorităţii băncilor centrale au un accentuat caracter descriptiv şi nu analizează în mod sistematic nici cauzele abaterilor ex ante şi ex post de la ţinta de inflaţie şi nici interacţiunea dintre inflaţie şi abaterea producţiei de la volumul său potenţial (output gap).

Sancționarea conducerii

Problematica monitorizării activităţii băncii centrale de către parlament şi, în general, de către public implică discutarea mijloacelor de sancţionare a guvernatorului sau a organismului de conducere al băncii centrale în cazul neîndeplinirii atribuţiilor care le revin. Deocamdată, singura lege a băncii centrale care prevede asemenea sancţiuni este cea din Noua Zeelandă.

Modalitatea de sancţionare cea mai drastică este demiterea guvernatorului fără nici o notificare prealabilă. O asemenea sancţiune se aplică în cazul în care rata inflaţiei este mai mare decât ţinta. Astfel, în Noua Zeelandă, în cazul în care performanţele sale nu sunt compatibile cu obiectivele prevăzute în documentul politic întitulat „Policy Targets Agreement”, guvernatorul băncii centrale poate fi demis de către ministrul de finanţe. Cu toate acestea, demiterea nu se face printr-o procedură automată, deoarece propunerea ministrului de finanţe trebuie aprobată în prealabil de guvern. Această aprobare a executivului este necesară, deoarece documentul politic amintit prevede numeroase excepţii care-l exonerează pe guvernator de nerealizarea strictă a anumitor obiective. Ideea de bază a acestor excepţii este ca sancţionarea guvernatorului băncii centrale să se facă doar în cazurile în care el este cu adevărat vinovat de lipsa de performanţă şi trebuie, deci, să răspundă pentru aceasta. Ca urmare, sunt posibile abateri de la ţinta de inflaţie care nu atrag nici o sancţiune; este vorba despre „evenimente neprevăzute”, cum ar fi: variaţii excepţionale ale preţurilor internaţionale ale materiilor prime, energiei şi combustibililor; modificarea impozitelor indirecte; schimbări semnificative ale politicilor guvernamentale susceptibile să afecteze în mod direct preţurile; dezastre naturale, care afectează o mare parte a economiei; etc.

În situaţia în care se consideră că guvernatorul trebuie exonerat de răspundere, el trebuie totuşi să întocmească un „raport” în care să-şi expună şi să-şi justifice poziţia. În esenţă, este vorba despre un document care permite ministrului de finanţe să hotărască dacă va aplica sau nu vreo sancţiune pentru nerealizarea obiectivului privind inflația. În afară de acesta, la fel ca în alte ţări, guvernatorul trebuie să întocmească „rapoarte” semestriale regulate, în care prezintă conduita şi rezultatele politicii monetare. În aceste rapoarte periodice, el trebuie, de asemenea, să explice unele eventuale abateri de la ţinta de inflaţie.

Se constată că, în anii ’90, în Noua Zeelandă, ţinta nu a fost atinsă de mai multe ori, însă sancţiunea demiterii nu s-a aplicat niciodată. Mai mult, în loc să-l demită pe conducătorul băncii centrale, guvernul a decis să mărească marja admisibilă de abatere de la ţintă (de la 0%–2% la 0%–3%).

În majoritatea ţărilor, legea nu prevede sancţiuni directe pentru membrii organismului de conducere al băncii centrale, iar răspunderea lor juridică este operantă doar pentru faptele prevăzute expres de lege. De asemenea, de cele mai multe ori, este practic imposibilă demiterea unui guvernator care s-a dovedit incompetent.

Această stare de lucruri cvasigenerală poate fi îmbunătăţită prin introducerea unor sancţiuni directe bazate pe evaluarea externă a performanţelor politicii monetare. De exemplu, dacă banca centrală decide, în mod greşit, să nu majoreze rata dobânzii, deşi prognozele externe indică apariţia unui şoc pozitiv în domeniul ofertei („supraîncălzire” a economiei), susceptibil să provoace o serioasă abatere de la ţinta de inflaţie (răspundere ex ante), parlamentul ar putea decide să adreseze băncii centrale un „avertisment”. În cazul în care greşeala se repetă, parlamentul ar putea hotărî demiterea guvernatorului sau a întregului organism de conducere al băncii centrale. După părerea noastră, o asemenea măsură, combinată cu răspunderea juridică, ar creşte responsabilitatea băncii centrale mult mai mult decât o transparenţă excesivă.

Inexistenţa unui mecanism sancţionator explicit nu înseamnă însă că managerii unei bănci centrale independente acţionează fără a da socoteală nimănui. Astfel, dacă aceștia duc o politică monetară care afectează pe termen lung interesele populaţiei, ei îşi pierd reputaţia sau nu mai sunt numiţi altă dată în funcţiile respective. O sancţiune extremă este modificarea legii de organizare şi funcţionare a băncii centrale astfel încât independenţa acesteia să fie desfinţată.

În ceea ce priveşte sancţiunile indirecte, principalul lor dezavantaj este că operează cu un mare decalaj de timp. Ca urmare, aceste sancţiuni sunt realmente eficace doar în cazul în care mandatul guvernatorului poate fi reînoit, ori dacă el candidează pentru o altă funcţie înaltă în sectorul public sau privat. Pentru evaluarea competenţelor individuale ale membrilor organismului de conducere, literatura recomandă publicarea rezultatului votului şi a motivaţiilor voturilor respective. (10)

Oricum, într-o ţară democratică, există întotdeauna suficiente informaţii neoficiale cu privire la competenţa şi integritatea guvernatorului şi a celorlalţi membri ai organismului de conducere al băncii centrale. Comparativ cu aceasta, publicarea voturilor are, cel puţin în cazul BCE, puţine avantaje şi un cost foarte ridicat. Căci, această practică expune guvernatorii băncilor centrale naţionale unor puternice presiuni politice din partea guvernelor ţărilor respective, ceea ce le-ar putea periclita independenţa.

Credibilitatea băncii centrale

După cum am arătat în prima parte a acestui articol, unul din cele mai importante elemente ale țintiri inflației este credibilitatea băncii centrale, de care depind în mare măsură atât succesul acestei strategii, cât și efectele pe care politica monetară le exercită asupra economiei reale.

Credibilitatea politicii monetare poate fi definită, la modul foarte general, ca fiind acea însuşire a anunţurilor de politică monetară de a fi crezute de agenţii economici, astfel încât aceştia îşi bazează pe anunţurile respective anticipaţiile privind inflaţia.

Cu toate acestea, ca urmare a influenței intelectuale a modelelor econometrice folosite de băncile centrale moderne pentru previzionarea ratei inflației, în literatură s-a acceptat o definiţie mai restrânsă a conceptului de credibilitate. Conform acestei definiţii restrânse, banca centrală este considerată credibilă, dacă declaraţiile sale că va duce o politică de asigurare a stabilităţii preţurilor (mai precis, valoarea numerică a ţintei sale concrete de inflaţie) este folosită de persoanele private ca bază pentru formarea anticipaţiilor lor. (11)

Conform analizelor efectuate cu ajutorul acestor modele, o bancă centrală care şi-a pierdut credibilitatea are puţine posibilităţi de a împiedica formarea unor anticipaţii pesimiste privind rata viitoare a inflaţiei, chiar dacă încetează să mai ducă o politică inflaţionistă. În acest caz, economia se află într-o situaţie aproape fără ieşire, căci, deşi suportă marile costuri ale inflației, politica monetară nu mai are efecte pozitive asupra ocupării forţei de muncă – din cauza ratei inflaţiei ridicate. Este vorba despre cunoscuta situaţie de „stagflaţie”, în care s-au aflat majoritatea economiilor dezvoltate în prima jumătate a anilor 1980, când au fost efectuate principalele cercetări cu privire la credibilitatea politicii monetare.

Problema este că, după cum s-a spus, credibilitatea se câștigă greu și se pierde ușor. Singura cale prin care o bancă centrală îşi poate regăsi credibilitatea pierdută este aplicarea unei politici de dezinflaţie pe parcursul mai multor ani la rând. Cu alte cuvinte, în pofida faptului că agenţii economici anticipează că rata inflaţiei va fi mare, banca centrală trebuie să ducă o politică de stabilitate a preţurilor. Or, aceasta înseamnă că banca centrală acceptă temporar scăderea producţiei şi a gradului de ocupare a mâinii de lucru ca un fel de „preţ” ce trebuie plătit pentru a convinge treptat publicul că anunţata sa politică de asigurare a stabilităţii preţurilor este cât se poate de serioasă. Acceptând o vreme marile costurile sociale specifice de această dată dezinflaţiei, nu inflației, banca centrală „investeşte”, de fapt, în propria sa credibilitate. Și, desigur, cu cât banca centrală ajunge mai repede la un grad de credibilitate satisfăcător, cu atât mai rapid va fi ea capabilă să realizeze dezinflația cu costuri sociale mai mici.

Deoarece restabilirea credibilităţii nu este, în mod normal, un proces instantaneu, ci rezultatul aplicării pe parcursul mai multor ani a unei politici de dezinflaţie consecvente, se pune problema existenţei unor căi mai puţin costisitoare de îmbunătăţire a reputaţiei băncii centrale. Şi, într-adevăr, există unele metode tehnice, nu economice, prin care banca centrală poate convinge publicul că este hotărâtă să ducă o politică monetară menită să asigure stabilitatea preţurilor.

Metoda cea mai radicală este reforma monetară, prin care guvernul retrage din circulaţie întreaga cantitate de semne monetare existente, erodate de inflaţie, înlocuindu-le cu semne noi, susceptibile să tempereze anticipaţiile inflaţioniste. Reformele monetare, încununate de succes, efectuate în Germania în 1923 şi în 1948, arată că, în principiu, o asemenea metodă este posibilă. Totuşi, numeroasele reforme monetare eşuate, aplicate relativ recent în ţările din America Latină, Ucraina, Bulgaria etc., arată clar că reforma monetară nu este în sine suficientă pentru eliminarea anticipaţiilor inflaţioniste acute. (12) În acelaşi mod pot fi interpretate reformele monetare nereuşite efectuate în România în 1947 şi 1952, care învederează că, în condiţiile în care politica de dezinflaţie nu este dusă cu consecvenţă o perioadă de timp mai îndelungată, metoda respectivă nu dă rezultate nici măcar atunci când este aplicată cu mijloacele de control totalitar al societăţii de care dispune statul comunist.

O metodă aproape la fel de amplă de restabilire a credibilității este realizarea unei uniuni monetare cu o ţară (grup de ţări) a cărei bancă centrală se bucură de o mare credibilitate. Unexemplu în acest sens este înlocuirea peste noapte a fostei mărci est-germane cu prestigioasa marcă vest-germană. Problema care se pune în acest caz este că o ţară care are o monedă stabilă şi, deci, aplică o politică fiscală sănătoasă, este, de obicei, reticientă în a forma o uniune monetară cu o ţară care în trecut s-a arătat incapabilă să-şi ţină economia şi finanţele sub control. Aşa se explică de ce ţările membre ale UEM acceptă primirea de noi membri numai dacă ţările candidate îndeplinesc anumite criterii de convergenţă. (13) Cu toate acestea, remarcabilele performanţe în combaterea inflaţiei obţinute de Spania şi Italia după intrarea lor în UEM arată că acest aranjament instituţional este eficace.

O metodă mai puţin spectaculoasă de recâştigare a credibilităţii băncii centrale este creşterea transparenţei politicii monetare. După cum am arătat, o mai mare transparenţă permite, în principiu, agenţilor economici să sesizeze mai uşor iniţierea unei politici de provocare a unei inflaţii-surpriză, eliminând avantajele de care se bucură banca centrală prin aplicarea unei asemenea politici şi devansând data de la care publicul o sancţionează pentru acest comportament (prin creşterea anticipaţiilor sale inflaţioniste). Ca urmare, strategia respectivă devine mai puţin atractivă pentru banca centrală şi, deci, va fi considerată mai puţin probabilă de către persoanele private.

Concluzii

Aspectele teoretice și practice prezentate în acest articol relevă legătura care există între performanțele politicii monetare, independența și credibilitatea băncii centrale. Strategia de politică monetară aplicată în ultimul timp de numeroase bănci centrale ̶ țintirea inflației ̶ se caracterizează prin preeminența acordată stabilității prețurilor (iar mai nou, și stabilității financiare), ceea ce necesită o credibilitate la fel de mare ca cea asigurată la vremea sa de sistemul monetar etalon-aur. Sistemele monetare actuale sunt însă mai flexibile, deoarece se bazează pe monedă fiduciară (fiat money), nu pe monedă-marfă. Cu toate acestea, experiența asigurării stabilității prețurilor a fost mult îmbogățită prin adoptarea țintirii inflației.

Faptele arată că țintirea inflației a funcționat bine într-un mare număr de țări și într-un larg evantai de împrejurări. În cazul României, de exemplu, rata inflației s-a redus de la 11,9% în 2004 la -1,5% în 2016. Cu toate acestea, în spaţiul public se formulează o serie de acuzații nefondate la adresa BNR, de natură să-i compromită credibilitatea și să facă imposibilă menținerea inflației la nivele joase. Societatea românească trebuie să înțeleagă că efectele devastatoare ale reinflamării inflației sunt consecința atât a a proastei guvernări, cât și a acestor atacuri nesăbuite la adresa unei instituții esențiale pentru buna funcționare a economiei de piață.

NOTE____________

1 -G. Debelle, S. Fisher, How Independend Should a Central Bank Be?, în: J. Fuhrer, (ed.), Goals, Guidelines and Constraints facing Monetary Poliymakers, Boston, Federal Reserve Bank of Boston Conference Volume, 1995, p. 197.

2 -V. Grilli, D. Masciandaro, G. Tabelini, Political and Monetary Institutions and Public Financial Policies in the Industrial Countries, Economic Policy, 13, 1991, p. 341–392.

3 -S. Cerna ș.a., Central bank independence in Romania, înN. Healey, B. Harrison, (Ed. by), Central banking in Eastern Europe, Routledge, 2004; S. Cerna, Politica monetară, Editura Academiei, București, 2014, p. 260-273; Independenţa băncii centrale: angajament credibil de promovare a stabilităţii, Ziarul Financiar, 10.10.2016,

http://www.zf.ro/opinii/independenta-bancii-centrale-angajament-credibil-de-promovare-a-stabilitatii-15787113.

4 -S. Cerna, Politica monetară, ed. cit., p. 173-223.

5 -Idem

6 -O sinteză a acestei dezbateri se găseşte în: B. Winkler, Which Kind of Transparency: On the Need for Clarity in Monetary Policy-Making, ECB Working Paper, 26, 2000.

7 -O. Issing, The Eurosystem: Transparent and Accountable or „Willem in Euroland”, Journal of Common Market Studies, 37, 3, 1999, p. 507.

8 -B. Winkler, op.cit., p.13. A se vedea și prima parte a acestui articol.

9 -W. Buiter, Alice in Euroland, CEPR Policy Paper, 1, 1999; L. Svensson, Inflation Targeting as a Monetary Policy Rule, Journal of Monetary Economics, 43, 1999, p. 607–654.

10 -Idem

11)A. Cukierman, Central Bank Behavior and Credibility: Some Recent Theoretical Developments, Federal Reserve Bank of St. Louis Review, 68 (5), 1986, p. 6.

12)M. Bruno, Crisis, Stabilization and Economic Reform: Therapy by Consensus, Oxford, Clarendon Press, 1993.

13)S. Cerna, Bulgaria şi România pe drumul către euro,http://www.contributors.ro/economie/bulgaria-si-romania-pe-drumul-catre-euro/;România (iarăși) la răspântie?, http://www.contributors.ro/economie/romania-iarasi-la-raspantie/.

Ultima ora:

ObservatorCristina Popescu: Timbrul românesc omagiază istoria și valorile românești

PoliticIoana Petrescu: ProRomânia pune condiţii pentru a vota moţiunea PNL. Să vedem alternativa. Nu poţi da jos un Guvern fără să ştii ce pui în loc. USR e iresponsabil

EconomieGeorge Cristian Maior, salută anunțul făcut de fondatorul companiei Tesla, Elon Musk, de a intra pe piața din România

ExternRobert Lupițu: De la ”Comisia ultimei șanse” la ”Comisia geopolitică” – Mic îndreptar al portofoliilor și numirilor din echipa Ursulei von der Leyen. Ce înseamnă domeniul transporturilor pentru România

EvenimenteDragoș Preda: Invitație pentru Membrii Club Romania

CulturaCristina Popescu: Timbrul românesc omagiază istoria și valorile românești

SocialRaed Arafat prezintă 14 măsuri prin care se doreşte reorganizarea sistemului de urgenţă 112

MoldovaIulian Chifu: La Chişinău – majoritate de coaliţie, fără cheie de control şi fără frâne



Club Romania | Elite si idei / www.oranoua.ro - Open Source Internet Database part of a non-governmental project / Contact: office[at]oranoua[.]ro | Operated by CRSC Europe