Încheierea cu succes a ofertei pentru un pachet de 15% la transportatorul energetic reprezintă un pas pozitiv pentru piaţa de capital, mai ales prin prisma interesului investitorilor Totuşi, funcţia Bursei de finanţare a economiei nu a fost îndeplinită în acest caz, iar banii se vor duce la stat, în loc să rămână în compania care are nevoie de investiţii, arată analistul financiar Adrian Mitroi Doru Lionăchescu (Capital Partners): Listarea aceasta nu ajută nici compania şi nici restructurarea sectorului energetic
Începând de săptămâna trecută, după închiderea cu succes a ofertei publice secundare derulate de statul român, Transelectrica SA (TEL) va avea un free-float de 25%. Interesul investitorilor pentru companie nu s-a răsfrânt favorabil însă în niciun fel pentru programul investiţional preconizat, banii urmând să ajungă la stat, şi nu în societate. Adrian Mitroi, analist financiar şi investitor de portofoliu, spune că ar fi fost de preferat ca mai întâi să se realizeze o majorare de capital, iar obiectul ofertei publice să îl fi făcut pachetul suplimentar, în aşa fel încât banii să fi rămas în companie. Aşa, operaţiunea de pe Bursă rămâne o simplă vânzare, în care statul a înstrăinat un pachet către investitorii privaţi. Transelectrica are mândria de a avea un pachet de 25% listat pe Bursă, însă nu are niciun beneficiu tangibil. În condiţiile în care statul nu are bani pentru investiţii în companie, ar fi fost de preferat ca prin această listare a unui pachet suplimentar, resursele investitorilor privaţi să fi fost atrase către societate, a mai arătat Mitroi. Doru Lionăchescu, partener principal la Capital Partners, afirmă, de asemenea, că, dacă din punctul de vedere al tranzacţiei, oferta a fost un succes, în schimb beneficiile pentru economia naţională nu se întrevăd. Astfel, Transelectrica, o companie care are nevoie disperată de investiţii, care are multe dintre echipamente trecute de perioada de înlocuire şi care face faţă tot mai greu presiunilor de interconectare venite din partea producătorilor de energie eoliană şi alternativă, nu va beneficia de banii investitorilor. „Această listare nu ajută nici compania şi nici la restructurarea sectorului energetic”, a mai spus Lionăchescu, adăugând că cele peste 30 de milioane de euro, odată încăpute pe mâna statului, vor fi prăduite repede în folosul clientelei politice, în vreme ce la Transelectrica destinaţia sumelor ar fi fost mai uşor de urmărit. Un alt neajuns pe care oferta la Transelectrica nu îl poate corecta este la nivelul guvernanţei corporative. Atât timp cât statul rămâne acţionar majoritar, nu se întrevăd nici schimbări în felul în care este administrată compania. „Este un eşec pe toată linia care demonstrează absenţa viziunii şi o gestiune ad-hoc”, a mai declarat Doru Lionăchescu. El este de părere că oferta a fost încheiată doar pentru a se bifa o realizare în calendarul convenit cu FMI, dar nu s-a profitat de ea pentru a ajuta sectorul energetic decapitalizat.
Interesul investitorilor există, dar trebuie catalizat
Faptul că Transelectrica nu a atras sumele necesare proiectelor de investiţii este cu atât mai dezamăgitor cu cât emitentul s-a bucurat de interes din partea investitorilor, care au suprasubscris oferta. Mihai Chişu, broker la IFB Finwest, a spus pentru Curierul Naţional că operaţiunea poate fi catalogată drept un succes nu numai pentru că a întrunit criteriile menţionate în prospect, dar şi prin apetitul bun al investitorilor, uşor de observat mai ales pe segmentul de retail. „Publicul român pe tranşa mică a fost foarte activ, iar statul ar trebui să înţeleagă existenţa acestui interes şi în viitor să îşi marcheteze mai bine companiile”, a declarat Chişu. El spune că autorităţile ar avea capacitatea de a crea un „ecosistem” în jurul pieţei de capital care să polarizeze mediile sociale şi mediul de afaceri care acum sunt doar marginal prezente pe Bursă. Doru Lionăchescu aminteşte totuşi că suntem departe de efervescenţa investiţională de acum trei-patru ani şi că doar o succesiune de listări de succes ar putea readuce în atenţia opiniei publice Bursa care acum se află pe minime de interes. „Oferta la Transelectrica este un pas pe calea cea bună, dar un pas foarte mic”, a zis reprezentantul Capital Partners. El consideră că BVB ar trebui să fie mai activă în campaniile de atragere ale investitorilor şi emitenţilor. În acest sens, chiar nu ar fi deplasat să facă precum supermarket-urile şi să ofere maşini gratuite sau să găsească metode de marketing pentru atragerea retailului. Mihai Chişu vede însă în stat principalul actor care ar putea cataliza acest interes. Reprezentanţii acestuia pot face chiar apel la conştiinţa naţională. De data aceasta nu după o propagandă veche, potrivit căreia vin imperialişti să ne ia companiile, ci prin reflectarea posibilităţii de a investi în societăţile reprezentative la nivel naţional. În acelaşi timp, statul ar trebui să îşi asume şi un rol în educarea financiară a publicului, în paralel cu o legislaţie fiscală care să stimuleze investiţiile printr-o serie de facilităţi. Atunci, fluxurile de bani şi finanţarea prin piaţa de capital ar crea elemente în cascadă care să aducă un nou impuls economiei româneşti. „Oferta Transelectrica arată că se poate”, a adăugat brokerul de la IFB Finwest.
Preţul, înainte de toate
O altă concluzie pe care o putem trage după oferta publică derulată la transportatorul energetic este aceea că discountul contează, preţul făcând diferenţa dintre eşecul ofertei de la Petrom din vara anului trecut şi succesul operaţiunii de la TEL. Adrian Mitroi aminteşte că o companie excelentă nu este acelaşi lucru cu o investiţie excelentă. Cererea şi oferta de acţiuni nu sunt perfect corelate cu performanţa societăţilor şi de aceea achiziţia de acţiuni la companii renumite poate arăta în timp că plasamentele nu au fost bune. Privind lucrurile sub acest aspect, acordarea unui discount este esenţială. Mitroi mai atrage atenţia însă şi asupra faptului că în istoria recentă, de cele mai multe ori, ofertele publice primare şi secundare au fost mai degrabă favorabile emitenţilor sau acţionarilor majoritari decât investitorilor de portofoliu care au participat la operaţiuni. „Nimeni nu face favoruri unor noi investitori”, a mai spus analistul financiar. El are rezerve asupra posibilităţii reale a investitorilor de a obţine un randament semnificativ pe un orizont de timp previzibil şi chiar se aşteaptă la înscrierea acţiunilor TEL pe o traiectorie descendentă. Din acest punct de vedere, preţul maximal de 19,2 lei/acţiune a fost calificat de către Adrian Mitroi drept „indecent”. Dimpotrivă, discountul ar fi trebuit să fie mai adânc pentru ca să merite participarea investitorilor. Fiecare procent în plus cere sacrificiu de timp investiţional din partea investitorului. Pentru a avea un randament de 10%, acesta trebuie să aştepte un an de zile şi fiecare palier de cotare urcat în cadrul ofertei poate duce la elongarea orizontului investiţional. Dacă investeşti fără discount, doar la o evaluare echitabilă, perioada se poate prelungi, iar riscurile apariţiei unei corecţii – care la rândul ei trebuie recuperată – creşte. Dumitru Beze, preşedinte al Asociaţiei Investitorilor pe Piaţa de Capital (AIPC), indică şi el ca lecţie pentru următoarele oferte faptul că trebuie acordat discount. Cel aplicat ofertei TEL pare a fi fost unul potrivit, de vreme ce nu au fost ordine semnificative la preţuri mai mari. Doru Lionăchescu spune că discountul la Transelectrica a fost suficient şi preţul unul bun, în condiţiile în care vânzătorul a ţinut cont de recomandările intermediarului. Noua echipă de la Oficiul Participaţiilor Statului şi Privatizării în Industrie (OPSPI) şi noul Guvern au ţinut cont de realităţile pieţei şi au renunţat la abordarea pe care statul a avut-o în cazul ofertei Petrom şi care a fost una de ignoranţă şi aroganţă, ceea ce s-a dovedit a fi catastrofal. „Senzaţia mea atunci a fost că au vrut să se bată cu piaţa”, a zis Lionăchescu. Adrian Mitroi subliniază că în actualul context al pieţelor financiare internaţionale, vânzările de succes se pot realiza numai acordând discount la preţul de piaţă şi nu la activul net, care poate fi manipulat prin ratele de actualizare.
Prea mici ca să nu plătească mai mult
Oferta la Transelectrica a beneficiat de o suprasubscriere de 279% pe segmentul de retail, faţă de numai 145% cât a fost nivelul acesteia pe tranşa investitorilor mari. Acest lucru a condus la un preţ mai mare pentru micul investitor, în timp ce cotaţia minimă de 14,9 lei/acţiune a fost accesibilă numai marilor investitori. „Rămâne gustul amar al faptului că preţul de pe tranşa mică este mai mare decât preţul pe tranşa mare. La orice ofertă din lume esenţa formării tranşei mici este ca preţul să fie mai mic pe acea tranşă”, ne-a declarat Dumitru Beze. El adaugă faptul că pe tranşa investitorilor mari nu au apărut investitori noi, în timp ce pe segmentul de retail au existat fluxuri suplimentare de bani. Acest lucru ar fi trebuit anticipat, astfel încât să se indice o metodă pentru ca preţul să nu ajungă mai mare pentru micii investitori.  „Nu vedem statul înţelegând realităţile bursiere. Iar acest lucru ne va costa la ofertele viitoare. Frustrarea care a urmat euforiei investitorilor mici nu va fi curând uitată de aceştia, iarăşi am ratat şansa să punem bazele formării unei clase medii de investitori la Bursă”, a mai spus preşedintele AIPC. Adrian Mitroi spune că împărţirea pe tranşe este contraproductivă şi că el ca investitor individual nu se simte confortabil atunci când ştie că nu este la aceeaşi masă cu investitorii instituţionali, beneficiind de un preţ transparent.
Cu gândul la listările viitoare…
I-am întrebat pe respondenţii noştri care ar fi concluziile pe care le putem trage după această ofertă pentru optimizarea programului de listări avut în vedere. Dincolo de discount, de transparenţă şi de respectarea recomandărilor consorţiului de intermediere, aceştia au indicat şi alegerea perioadelor de derulare. „Ofertele rămân dependente de ferestrele de oportunitate. Timing-ul este un element-cheie”, ne-a declarat Adrian Mitroi, care adaugă faptul că sub acest aspect oferta de la TEL a fost bine calculată, desfăşurându-se într-un climat de relativ optimism investiţional, probabil la un final de piaţă „bull”. Dumitru Beze recomandă îmbunătăţirea guvernanţei corporatiste la societăţile de stat, dar şi o mare atenţie a relaţiei guvernului cu acestea. Dacă Transelectrica nu va face profit sau dacă Ministerul Economiei va mai avea iniţiative precum cea de donare a profitului Romgaz, atunci investitorii vor fi în continuare rezervaţi, iar statul nu va putea vinde participaţii decât cu discounturi semnificative, a mai atras atenţia preşedintele AIPC. Adrian Mitroi a punctat, de asemenea, exigenţa în creştere a investitorilor. În opinia sa, piaţa a abordat foarte realist oferta TEL şi a inclus corect în preţuri costurile de oportunitate. Investitorii au calculat bine impactul taxelor şi comisioanelor asupra randamentului viitor al investiţiei şi au plasat ordinele în consecinţă. „Sunt oameni pricepuţi, destoinici, care au calculat foarte bine. Piaţa s-a emancipat şi are calităţi de a discerne. Statul trebuie să plece de la această premisă, că partenerii din partea cealaltă sunt foarte bine pregătiţi”, a afirmat Mitroi. Înainte de toate, însă, statul trebuie să subsumeze programul de listări unor priorităţi strategice, spune Doru Lionăchescu. În acest sens, Bursa trebuie să fie folosită în viitor ca o sursă de finanţare a companiilor de stat care au nevoie de investiţii. Guvernanţii trebuie să ştie că citirea pieţei e o chestiune de zi cu zi. Obiectivele strategice trebuie, de asemenea, foarte clar configurate. „Suntem încă departe de înţelegerea asta”, a conchis Lionăchescu.

Articol publicat pe www.curierulnational.ro